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重大资产重组 一文读懂新三板重大资产重组 应履行哪些程序

2017年09月26日 来源:重大资产重组 大字体小字体

  ①承诺指标

  原则上,证监会对挂牌公司的重大资产重组不设核准要求,全国股份转让系统公司也不要求备案,尤其是针对现金支付和资产置换的重大资产重组。针对发行股份购买资产构成重大资产重组的,发行结束后股东人数超过两百人的,应当向中国证监会申请核准;发行结束后股东人数不超过两百人的,应当向全国股份转让系统公司申请备案。

  重大资产重组中的核心问题便是交易双方能否在交易资产定价上达成一致。目前上市公司常用的并购估值方法为资产基本法(成本法、重置成本法)、收益法,在国外成熟市场化,经常用到EV/EBIT即企业价值除以息税前利润,这种估值方法对于每个行业来说相对比较稳定。对于特殊行业也有相对特殊的估值方法,比如电商往往用PS(市销率)。事实上在并购重组过程中,无论使用何种估值方法,交易双方的估值往往是双方妥协的结果。

  一般购买标的为经营性资产,如土地与房屋,多以资产基础法评估价格作为交易价格确定依据。

  为保证审核人员独立完成对书面申报材料的审核,证监会上市部自接收材料至反馈意见发出这段时间实行“静默期”制度,不接待申报人的来访。

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  广安车联20150908重大资产重组

  ②补偿数额

  要特别注意的一种情况是,在评估基准日至评估报告出具日之间的过渡时期,标的方可以进行资产处置、利润分配的,这种情况下要约定好交易价格在参考评估价值的情况下把资产处置金额扣除。

  万国、思睿商贸在2015年至2017年实现的净利润合计不低于4670万元、6070万元和7890万元。其承诺如未能完成承诺净利润数,子午康成、ZHONGBINSUN、明德天成需在当年审计报告披露后十个工作日内首先以现金进行补偿,对于现金补偿无法执行的部分,由子午康成以其因该次资产重组取得的尚未出售的股份进行补偿,如仍不足,则由其自筹现金补偿。

  在上市公司并购重组交易中有公开的二级市场交易价格作为参考,多为某个基准日价格或者平均价格的折扣。据《管理办法》规定,新三板挂牌公司使用股份、可转换债券、优先股等支付手段购买资产的,其支付手段的价格由交易双方自行协商确定,定价可以参考董事会召开前一定期间内公众公司股票的市场价格、同行业可比公司的市盈率或市净率等。但相比而言,有很多挂牌公司从未产生股票交易,没有作为公众公司股票的市场价格,从而存在多样化的股票发行价格确认方式。

非上市公众公司新三板收购及重大资产重组制

  现金购买资产

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  根据《非上市公众公司重大资产重组管理办法》(以下简称“管理办法”)(此办法适用于新三板挂牌企业的重大资产重组行为),所谓重大资产重组是指公众公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易,导致公众公司的业务、资产发生重大变化的资产交易行为。

  同时,部分企业会使用多种方法对标的资产进行评估,综合考虑不同评估方法和初步价值结论的合理性及使用数据的质量和数量,形成最终评估结果。

  新三板重大资产重组事项中已有许多起设计盈利预测补偿条款,代表性案例包括波智高远、盟云移软、跃飞新材、泉源堂等。

新三板重大资产重组流程制度精讲 私募圈

非上市公众公司新三板收购及重大资产重组制

  鼎盛精工拟通过定向发行股份及现金支付相结合的方式购买交易对方持有的远达船舶100%股权,其中股份支付占支付总额的80%左右,现金占支付总额的20%左右。

  ——总资产标准:购买、出售的资产总额≥资产总额的50%

  2015年8月11日,波智高远发布重大资产重组报告书,宣布其将通过重大资产置换、发行股份及支付现金的方式收购三态速递、荣威供应链、鹏展万国、思睿商贸4家企业100%股权,正式涉足跨境电商行业。4家公司的交易价格依次为56,541.78万元、1,391.14万元、696.35万元、8,045.07万元。其中三态速递所有方子午康成持有波智高远85.33%股份,实际控制权发生变更,完成借壳。

  第二步是通过特定的渠道搜集筛选可获得的企业,搜索目标企业可以依靠企业本身力量,也可以借助企业外部力量,利用专业中介机构为并购方出谋划策,这里的专业机构可以是券商、投资银行,也可以是精通某一行业的中介服务商。

干货 新三板重大资产重组流程制度精讲

  第一步是设定基本的选择标准,可选择的基本指标包括行业、交易规模和必要的财务指标,交易规模最好是企业愿意支付的最大收购价格定义,还可包括地理位置的限制。

  发行股份购买资产

  (一)申报接收和受理程序:证监会办公厅受理处统一负责接收申报材料,对上市公司申报材料进行形式审查。申报材料包括书面材料一式三份(一份原件和两份复印件)及电子版。

  聚标股份拟以支付现金的方式向聚超投资购买其持有的聚寓购100%的股权,向李学东、任志伟、王士明、史佩红、刘国强、聚超投资购买其持有的聚超经纪100%的股权,本次交易构成重大资产重组。本次交易完成后,聚标股份将分别直接持有聚寓购和聚超经纪100%的股权。本次交易价格为900.00万元,其中聚寓购100%股权的购买价格为600.00万元、聚超经纪100%股权购买价格为300.00万元。

  张晓军24日表示,上市公司并购重组管理办法以及收购管理办法实施需等发布之日起后30日,同时,为了有利于两个办法落实,证监会还将出台配套措施,信息披露内容和准则也在同步修改,近期发布。对于上市公司并购重组管理办法以及收购管理办法的过渡期安排,实行新老划断。他指出,修改两个办法有利于上市公司重组活动,服务实体经济发展。

  在当前上市公司的监管实务中,业绩补偿期限一般为重组实施完毕后的三年,对于标的资产作价较账面值溢价过高的,视情况延迟业绩补偿期限,而新三板中未有明确规定,挂牌公司可以灵活操作,现有案例中1年(掌上纵横)、2年(善为影业)、3年(科特新材)、4年(金天地)都有。

  Tips——规避业绩承诺的负面影响

  研习案例·必控科技

  公司于2015年3月最近一次定向发行股票,定向发行价格为1.30元/股,综合因素考量,本次重大资产重组配套股票发行价格为1.30元/股。

  在本次重大资产重组中,子午康成、ZHONGBINSUN、明德天成承诺,三态速递、荣威供应链、鹏展

  图表2:盈利预测补偿涉及金额案例

  企业并购是一个复杂的系统过程,寻找适合的标的企业并不是随意的事。企业需要基于自身并购战略中所提出的要求制定并购目标企业的搜寻标准。

  补偿数额一般为补偿业绩承诺数额与业绩实际完成数之间的差额,也有设计惩罚性条款,规定按照差额一定倍数进行补偿的,如科特新材。

  金宏泰拟向鹤庆锰业股东段光斗、张利平、李祖智、张润龙等4人发行股份及支付现金购买鹤庆锰业100.00%股权;其中,约47%的对价以发行股份的方式支付,约53%的对价以现金方式支付。

  新三板市场本身也是一个“标的池”,当标的公司为公众公司,因其有公开披露的信息,可以先依据公开信息进行初步甄别和判断,确定其是否符合收购标准,然后再通过中介或其他途径进行接触,以判断有无被收购意向。

  Tips——股票发行价格确定

  以平均交易价格作为确认价格——必控科技

  申请暂停转让

  并购重组委2015年第49次工作会议公告

  (4)实施重大资产重组后有利于公众公司形成或者保持健全有效的法人治理结构。

  创一佳20151022重大资产重组

  股份支付

  说重大资产重组,就要先说资产重组。资产重组就是资源的重新组合,包括写在资产负债表上的资产、负债与未写在表上的其他资源的整合,也包括将其他企业资源整合进自己企业的行为。可以说资产重组是资本运作的结果。并购(资本运作方式之一)会产生资产重组的结果。

  公司于2016年5月27日发布的公告显示,其2015年实现扣非后净利润5255.13万元,完成率112.53%,未触发补偿条款。

  以每股净资产作为确定依据——科特新材

  盈利预测补偿又称为业绩补偿、业绩承诺,是指在公司并购重组交易中,交易双方为了在标的资产定价问题上达成一致而采取的一种交易策略,也就是约定对标的资产未来业绩作出承诺的承诺人在业绩目标未达成时对收购方进行补偿,本质上也是交易双方间的对赌协议。证监会规定上市公司采取收益现值法、假设开发法的估值方法进行评估的重组交易,交易双方需签订盈利预测补偿协议,此举是为保护重组交易中的上市公司及投资者的合法利益。

  以业绩作为单一对赌指标对交易可能产生一定的负面影响,挂牌公司并购多以行业内上下游的产业整合为主,其主要职能是达成与被并购企业的资源整合,形成协同效应。业绩指标承诺要求在一定承诺期内被并购资产的业绩独立核算,不利于并购主体与被并购企业的资源整合。借鉴国外相关经验,除财务承诺外,多元化的对赌指标还包括非财务绩效(如取得新的专利权)承诺、企业行为承诺、管理层任职承诺等,挂牌公司可以加以借鉴。

  图表1:业绩承诺指标类型

  三、交易方式篇

  Tips——如何对并购标的公司估值

  忠信新材将通过定向发行股份购买忠建新材的100%股权,即忠信新材拟向本次重大资产重组的交易对方,包括忠信集团和吴忠方2名股东定向发行股份购买其所持忠建新材合计100%的股权。

  理论上讲,收益法能充分反映企业运营特征和资产构成,相对于资产基础法的评估结果,收益法评估结果更能够客观反映企业内在价值;但由于南京创一佳所属照明细分行业主要依赖于房地产投资,而2015年上半年全国固定资产投资及全国房地产投资同比增幅均已降至近6年来的最低点,而在近期全球经济增速低于预期、国内经济形势下行压力较大的宏观形势下,企业未来预测收益具有较大的不确定性;此外,考虑到本项目收益法的评估结果与成本法的评估结果差异不大,而基于企业持续经营假设前提下成本法结论亦能合理的反映南京创一佳资产的现行价值,因此评估人员根据客观、谨慎的原则,最终确定以成本法的评估结果作为本报告结论:南京创一佳100%股权的评估值为人民币8,415.73万元。

  本次评估范围中主要资产为华通信息投资性房地产、固定资产、土地使用权及长期待摊费用等,本次评估可采用资产基础法,评估值=重置全价×综合成新率。

  本次发行股份价格为5元/股,为挂牌公司股票暂停转让前20个有交易的平均交易价格5.07元/股的98.62%,该定价综合考虑挂牌公司经营状况等因素,由交易当事人协商确定,具有合理性。

  因谋划重大资产重组,有关事项尚具有不确定性,为了维护投资者利益,避免对公司股价造成重大影响。公司于2016年1月19日下午收市后申请挂牌暂停转让,2016年1月20日开市起停牌。

  借壳上市是拟上市公司原股东(重组方)有借壳意愿,通过收购上市公司原股东持有的上市公司存量股份,或者通过资产置换,把剩余部分资产通过发行股份购买资产折成上市公司的股份,形成反向并购。这是借壳上市的简单原理,但实际上借壳上市的交易结构要比这个复杂一些。

  3、提交重组委审议程序:根据《重组办法》第27条需提交并购重组委审议的,证监会上市部将安排并购重组委工作会议审议。并购重组委审核的具体程序按照《重组办法》第28条和《中国证券监督管理委员会上市公司重组审核委员会工作规程》的规定进行。

  2、磋商阶段:由财务顾问和评估机构根据公司管理层所确定的估值区间,选择适合企业特点的估值模式进行测算。此阶段交易方会根据与对方博弈情况,适时修订估值模式和参数,同时双方差距也会逐步缩小。

  (一)重大资产的判断标准即是判断是否构成重大资产重组的标准,具体分为以下两个方面:

  原标题:一文读懂新三板重大资产重组

  图表3:盈利预测补偿方式案例

  根据《非上市公众公司重大资产重组管理办法》规定,公众公司重大资产重组可以使用现金、股份、可转换债券、优先股等支付手段购买资产。这表明,监管政策鼓励挂牌公司使用多种融资工具,通过并购重组做大做强。在挂牌公司市场化并购中,支付方式通过需要综合考虑交易规模、挂牌公司状况、交易对手方需求、操作的可行性等多方面因素,目前交易结构安排包括现金支付、股份支付、混合支付,具有很强的便利性。

  当期应补偿金额=(标的公司截止当期期末累积承诺净利润数-标的公司截至当期期末累积实现净利润数)÷承诺期内各年度承诺净利润之和×本次交易的总对价-已补偿金额。

  挂牌公司在完成并购中,对目标公司未来所能产生的收益往往无法完全确定,为降低投资风险、兑现目标公司交易估值,于是有了业绩承诺条款。新三板重大资产重组中,多以业绩特别是净利润作为对赌指标,有设定为每一年度单独计算,也有若干年度累计计算。其中单年度计算中,有不能冲抵其他年度应补偿金额的,也有可以冲抵其他年度补偿金额的,由交易双方自行博弈。

  《上市公司重大资产重组管理办法》第三十三条规定的明确可行的业绩承诺补偿方式有两种,一是股份补偿,一是现金补偿。新三板重大资产重组未对补偿方式进行明确,根据已经公告的重大资产重组案例,发现存在以下补偿方式:

  《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》已经2016年9月1日中国证券监督管理委员会2016年第10次主席办公会议审议通过,现予公布,自公布之日起施行。

  以定增价格作为确认依据——天翔昌运

  自2014年以来,新三板挂牌公司共公告披露重大资产重组交易510起,金谷研究院查阅到其中已实施完成的88起案例,深入了解其类型、模式、特点,总结其中的一些关键要点,从标的类型、标的定价、交易方式、盈利预测补偿及流程五个方面解码,为大家能够更好的理解与实施重大资产重组业务提供启示,促进企业进行市场资源整合、改善流动性。

  现金支付

  4、最终阶段:根据各种因素的综合考量,形成估值报告或者资产评估报告,交易双方以此为基础,确定交易最终作价。

  1、意向阶段:为稳妥推进交易进行,一般会根据企业的行业特性和商业模式,与市场相类似可比的交易确定可比基数,双方先确认一个大概的估值区间。收购方和资产方,在双方基本估值认同的情况下再进一步磋商,并试探交易对方定价的心理预期,为后续调整做准备。

  3、博弈阶段:综合考量不同评估方法对交易和后续责任的影响、业绩承诺可实现性、支付安排、股份锁定期、对股价进而对自身市值的影响等等,进一步明确作价原则和区间。

  新三板重大资产重组标准

  这其中有要求全部以现金补偿的,如哇棒传媒、圣才教育等,这种类型占比较高;也要现金补偿优先,不足部分由业绩承诺人以本次重组获得的股份进行补偿的,如案例中的波智高远;还有要求股份补偿优先的,差额部分以现金补偿,如申石软件。

  混合模式

  需申请暂停转让的情况:

  一、标的类型篇

  新三板重大资产重组涵盖的种类非常多,研究发现,挂牌公司重大资产重组交易中,收购标的企业100%股权的类型交易占比较高,现披露公告中有73起为100%股权收购。创新型创业型成长型新三板企业登陆资本市场后,更有能力基于产业链进行并购整合,打通横向或纵向产业链,从而实现规模和利润的提升。

  证监会上市公司监管部(以下简称证监会上市部)接到受理处转来申报材料后5个工作日内作出是否受理的决定或发出补正通知。补正通知要求上市公司作出书面解释、说明的,上市公司及独立财务顾问需在收到补正通知书之日起30个工作日内提供书面回复意见。逾期不能提供完整合规的回复意见的,上市公司应当在到期日的次日就本次重大资产重组的进展情况及未能及时提供回复意见的具体原因等予以公告。

  二、标的定价篇

  交易对手方决议

  ④补偿承诺期数

  第三步,在识别出一批“候选”目标企业后,需进一步对每个目标的相关生产经营、行业等各方面的信息进行评判和对比。收集的信息应至少包括目标企业区位环节因素、产业环境信息、经营能力信息、财务信息、股权因素、经营管理层信息等。

  由此案例可以可以得出盈利预测补偿条款中的关键要点:承诺指标、补偿数额、补偿方式、补偿承诺期数、超额完成业绩的奖励对价。

  当交易各方初步达成实质性意向;虽未达成实质性意向,但在相关董事会决议公告前,相关信息已在媒体上传播或者预计难以保密或者公司证券转让出现异常波动;本次重组需要向有关部门进行政策咨询、方案论证。原则性暂停转让不能超过3个月,每月需披露一次重组进展。

  ③补偿方式

  四、盈利预测补偿篇

  五、流程篇

  ——净资产标准:购买、出售的资产净额≥净资产额的50%&资产总额的30%

  研习案例·波智高远

  Tips——如何寻找标的公司

  本次股份发行价格以公司审计基准日经审计的每股净资产(0.85元/股)为定价依据,并综合考虑公司所处行业、成长性等各项因素,经双方友好协商,最终确定本次股份发行价格为1.00元/股。

  今天的上篇内容为大家深度解析前三方面,后两部分将在下周进行呈现。

  目前来说,新三板重大资产重组法规中未对盈利预测补偿有明确要求,仅是全国股转系统在投资者问答中强调说,“对重大资产重组有业绩承诺的挂牌公司,如无特殊原因导致利润未能达到预期50%的,可能面临监管谈话、出具警示函、责令定期报告等监管措施”。因此虽相比上市公司,监管政策较为宽松,但业绩补偿条款的设置不慎也可能会阻碍重组交易,推高交易溢价,遭受监管措施的风险。

  也有企业评估价是以标的公司市盈率倍数作为依据的,这种情况下容易导致评估增值率较高。

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